為什麼Tether更像中央銀行而非穩定幣
曾經只是一個簡單的穩定幣發行商，Tether現在卻模仿中央銀行的運作機制，擁有儲備、利潤和類似政策的決策。
重點摘要
* Tether的資產負債表重度依賴國庫券和回購協議，持有1812億美元的儲備，對應1745億美元的負債，剩餘68億美元的盈餘。
* 高利率使這些儲備轉化為利潤，2025年迄今已產生超過100億美元的利息收入，這在典型的加密貨幣發行商中是罕見的。
* 它通過凍結受制裁的錢包、調整支持的區塊鏈以及將多達15%的利潤分配給比特幣來行使類政策的杠杆。
* 對於中央銀行的比較存在局限性。Tether沒有公共授權或後盾，依賴於證明而非全面審計，並依賴私人對手方。
Tether如今不再僅僅是一個簡單的穩定幣公司。它的資產負債表中充滿了短期美國國庫券、反向回購、黃金甚至比特幣。它以大規模的方式鑄造和贖回美元，並能在執法機構的要求下凍結地址。
根據最新的證明，Tether擁有1812億美元的儲備，對應1745億美元的負債，剩餘68億美元的盈餘，並且在流通中的USDt超過1740億美元。隨著利率上升，這個以國庫券為主的投資組合在2025年迄今已產生超過100億美元的利潤，這一數字更像是金融機構而非加密初創公司的標誌。
因此，批評者和支持者都認為Tether在某些方面像是一個私人的與美元掛鉤的中央銀行，儘管缺乏主權授權或安全網。
像中央銀行一樣行事：這意味著什麼？
實際上，Tether做了四件類似中央銀行行為的事情。
首先，它根據需求發行和贖回貨幣。經過驗證的客戶通過匯入法幣來鑄造新的USDT，並通過將USDT發回來贖回美元。這一主要市場擴大或收縮供應，而次級市場交易則在交易所進行。實際的資產負債表變化發生在這一鑄造和贖回的流程中。
其次，它像固定收益部門一樣管理儲備，將大部分資產停放在短期美國國庫券和回購協議中，還有一些黃金和比特幣。以國庫券為主的投資組合保持流動性，並為國庫券的穩定需求提供支持。
第三，在高利率環境下，它賺取類似於貨幣稅的收入。用戶持有不產生利息的代幣，而Tether則收取國庫券的利息，這導致2025年第三季度超過100億美元的利潤和68億美元的超額儲備。這一收入流是為什麼“私有中央銀行”比較引起共鳴的原因。
最後，它使用類政策工具，例如可以在執法或制裁機構的要求下凍結地址的合約功能。它還能夠添加或移除區塊鏈，例如關閉Omni、BCH-SLP、Kusama、EOS和Algorand，以管理操作風險。
雖然這不是主權貨幣政策，但它仍然代表著對數字資產的主動干預，這些資產被數以百萬計的人使用。
擴展類似中央銀行工具的政策杠杆
Tether現在以類似政策工具的方式介入自己的美元系統。
在合規方面，它可以凍結與制裁或執法行動有關的地址。它在2023年12月首次引入了一項主動凍結錢包的政策，並在特定情況下使用，例如與受制裁的俄羅斯交易所Garantex有關的錢包。這些都是發行商層面的干預，立即影響誰可以在鏈上移動美元流動性。
在市場操作方面，Tether的儲備像短期固定收益投資組合一樣管理，重點放在美國國庫券和回購協議上。這一結構使得鑄造和贖回活動能夠與高度流動的資產保持一致，這些資產在賺取利息的同時保持靈活性。
在Tether最新的證明中，這種組合幫助產生了數十億美元的利潤和相當可觀的超額儲備緩衝。這些機制類似於開放市場式的管理，儘管Tether仍然是一個私有發行商，而非中央銀行。
Tether還定義了自己的運營範圍。它增加和撤回區塊鏈，以集中活動在使用和基礎設施最強的地方，停止對Omni、BCH-SLP、Kusama、EOS和Algorand等舊有網絡的支持，同時在過渡期間繼續贖回。
此外，它通過將多達15%的實現營運利潤分配給比特幣來多樣化儲備，這一政策在2023年引入，代表了另一項具有系統性影響的發行商層面決策。
從穩定幣發行商到基礎設施參與者
在過去的18個月中，Tether已經從單一代幣公司轉變為更廣泛的金融基礎設施集團。
在2024年4月，它重新組織為四個運營部門：Tether Finance、Tether Data、Tether Power和Tether Edu。這些部門管理Tether的數字資產服務、數據和人工智慧業務（如Holepunch和Northern Data）、能源項目和教育計劃。這一重組正式化了一項超越發行USDT的戰略。
在能源方面，Tether已經向薩爾瓦多的火山能源項目投入資本和專業知識，該項目是一個241兆瓦的風能和太陽能發電廠，旨在為全球最大的比特幣挖礦操作之一提供電力。該項目直接支持支付和結算的正常運行。該公司還結束了對幾個舊有區塊鏈的支持，以集中流動性在工具和需求最強的地方，這是一項具有生態系統影響的網絡運營決策。
為了直接應對美國市場，Tether宣布計劃推出由Anchorage Digital Bank根據國內規則發行的美國合規美元代幣USAT，與其現有的離岸USDT並行。如果如描述所述推出，USAT將為Tether提供一個合規的在岸平台，而USDT將繼續服務全球市場。
為什麼這個類比會破裂
重要的是，Tether並不是主權貨幣當局。
它不設置利率，不作為最後貸款人，也不在公共授權下運作。它的透明度仍然依賴於季度證明，而非全面審計，儘管該公司表示已與一家四大會計師事務所討論審計其儲備的事宜。
這一證明與審計之間的差距是批評者拒絕“中央銀行”標籤的原因之一。
還有資產負債表的擔憂。Tether在某些時期曾維持擔保貸款組合，此前曾聲明將減少此類風險。這一資產類別受到關注，因為條款和對手方至關重要。更廣泛地說，該公司依賴於私人銀行、保管和回購對手方，而非主權後盾，這意味著信心和市場基礎設施仍然超出其直接控制範圍。
最後，Tether的一些類政策行動主要是合規措施，例如主動凍結制裁機構列出的地址。
在更大背景下Tether的位置
最終，Tether看起來不再像一個典型的穩定幣發行商，而更像是一個為加密貨幣提供美元計價的私有中央銀行。它通過大規模的鑄造和贖回來擴大和收縮供應，持有短期國庫券和回購協議，賺取數十億美元的利息收入，並能在需要時進行合規行動。
然而，這一類比的適用性有限。它沒有公共授權或後盾，透明度仍然依賴於證明，而其類政策行動主要集中在合規而非宏觀管理上。
請密切關注儲備組成、利潤、贖回、審計進展，以及在美國的USAT計劃如何展開，因為這將決定這一故事是繼續類似於中央銀行還是開始偏離。
這篇文章不包含投資建議或推薦。每一項投資和交易行為都涉及風險，讀者在做出決定時應進行自己的研究。
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