SEC新指引：加密貨幣質押的轉折點

SEC對於質押指導方針的轉變顯示出技術驅動的監管新思維

隨著美國證券交易委員會（SEC）對質押的最新處理方式，這標誌著美國加密貨幣監管的一個轉折點，顯示出真正的技術性參與能夠促進更智能的政策，並保持區塊鏈創新在本土的發展。

在1990年代末互聯網初興的時候，技術的發展超越了監管的步伐，律師、工程師和政策制定者必須實時學習。有些監管者將互聯網視為威脅，而另一些則視為挑戰。然而，真正能夠帶來顯著變化的是那些願意直接參與技術運作的監管者。這種參與——技術流暢性，而非技術恐懼——使互聯網從邊緣的新奇事物演變為熟悉的基礎設施。

如今，加密貨幣也面臨同樣的情況。SEC最近對質押的聲明是該機構開始認識到參與網絡與投資證券之間區別的早期跡象。

加密貨幣監管的轉折點

SEC在2025年5月對特定協議質押活動的指導標誌著該機構首次公開承認某些形式的質押可能不屬於證券交易的定義。這發出了長期期待的信號：以非保管或協議原生的方式貢獻區塊鏈共識，可能不需要證券註冊。

這是一個關鍵的轉變。如果質押被正確地視為基礎設施參與而非投機性投資，將使美國與其他採取更細緻方法的司法管轄區重新對齊。

核心問題在於法律上的霍威測試的應用。多年來，批評者認為質押本質上涉及“在共同企業中投資金錢並期待從他人的努力中獲利”。這假設所有質押都類似於集中式收益產品，而許多權益證明機制在沒有保管、池化或績效承諾的情況下運作。當代幣持有者委託給驗證者時，他們是在幫助保障網絡，而不是進入獲利合約。

這不是一個理論上的區別。將協議質押視為證券交易會帶來龐大的合規負擔：註冊、披露、保管要求和針對傳統金融工具設計的反詐騙義務。如果這些規則適用於開源區塊鏈基礎設施，結果將會抑制驗證者的活動，並將創新推向海外。然而，一個區分非保管質押與保管或池化模式的框架，能夠保護投資者並維持協議的去中心化。

政策進步始於協議層面的理解

促成這種更成熟的監管理解的不僅僅是法律理論，而是技術解釋。監管者與行業之間的有效對話需要的不僅僅是提交法律文件，而是與工程師、開發者和基礎設施運營商一起走過驗證者操作、質押機制和協議層級設計的過程。

當監管者與律師和系統建設者進行交流時，政策便根植於對現實世界的理解。SEC最近的措辭反映了這種知情的、合作的參與。

該聲明並未消除執法風險，特別是對於那些將質押與流動性保證或利潤保證相結合的平台。然而，它表明該機構願意考慮技術現實。

這一轉變的市場影響是顯著的。它為美國的開發者和驗證者提供了更強的法律基礎，並向機構參與者發出了合規基礎設施開發的信號。

委員會成員赫斯特·皮爾斯（Hester Peirce）長期以來一直呼籲SEC根據區塊鏈服務的實際設計進行評估，而非表面上與傳統金融的相似之處。與此觀點一致的是，該機構的新指導隱含地承認並非每個質押模型都涉及“推廣者”、“發行者”或利潤承諾。這一轉變將使開發者能夠構建支持網絡安全的系統，而不必擔心如果適當實施會觸發證券法。

懷疑者認為任何基於代幣的獎勵機制本質上都是金融回報，這忽略了區塊鏈協議的多樣性。通常，質押獎勵是協議定義的與網絡參與相關的發放，而不是來自集中實體的任意支付。委託者保留對其資產的控制，而驗證者執行的是技術服務，而非金融服務。經濟設計更接近於系統維護，而非股權投資。

這不僅僅是語義問題——這是去中心化基礎設施運作的基礎。將一刀切的證券法應用於這些系統，可能會扭曲激勵、過度監管開發者，並使美國在全球區塊鏈人才競爭中落後。

因此，SEC願意進行對話——而不僅僅是強加結果，是至關重要的。

通過合作建立更智能的政策

更好的監管不一定意味著創建全新的法律，而是意味著以全面理解基礎技術的方式解釋現有框架。這包括認識到某些活動——如非保管質押——不符合證券交易的門檻，即使它們在表面上看起來類似於金融活動。

SEC的聲明並不是一個全面的安全港。然而，它確實表明技術特定的參與正在發生，並且SEC可能準備繼續區分基礎設施和投資。這不僅是良好的政策——這是創新扎根的方式。

就像互聯網時代一樣，加密貨幣將從邊緣走向前沿，最終成為熟悉的事物——但前提是監管者花時間理解區塊鏈系統的實際運作。SEC在質押上的舉措顯示出這種理解是可能的。如果行業繼續與政策制定者坐在一起——不僅僅是用法律論據，而是用現實世界的教育——更多的進展將隨之而來。

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