S&P Global Ratings調整GFL Environmental債券評級
S&P Global Ratings近日對加拿大多倫多環保服務公司GFL Environmental Inc.（紐約證券交易所代碼：GFL）的無擔保債券及2031年到期的債券評級作出調整。GFL的高級無擔保債券評級由「BB-」提升至「BB」，同時回收率評級由「5」調升至「4」，意味預計回收率由之前的10%提升至35%。
與此同時，GFL於2031年到期、票面利率6.75%的債券評級則由「BBB-」下調至「BB」，其回收率評級亦由「1」降至「4」，與無擔保債券評級保持一致。
這次評級調整源於GFL最近公布，支持該10億美元2031年到期債券的抵押品已被解除。S&P Global Ratings因此推定2031年債券與公司其他無擔保債券享有同等順位，令無擔保債權人在假設違約情況下的回收比例提高，因為排名高於無擔保債權的債務比例減少了。
GFL高級有擔保債務的「1」級回收評級，預期違約時回收率非常高（90%-100%，估計約95%），對應發行級評級為「BBB-」，較發行人信用評級高兩個級別。
相反，公司高級無擔保債務的「4」級回收評級，預期違約時回收率屬中等水平（30%-50%，估計約35%），對應發行級評級為「BB」，與發行人信用評級持平。
在模擬違約情景中，假設2030年出現違約，原因包括客戶合約流失、競爭加劇，以及收購整合問題引致的意外成本侵蝕利潤。此情況下，GFL將無法履行財務義務，需進行重組。
根據回收率分析，預計公司重組後的毛價值約為51億加元，此估算基於約8.45億加元的重組後息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）及6倍的估值倍數。模擬違約假設包括有85%循環信用額度已被提取，毛回收價值約51億加元。
簡化的資產分配中，扣除5%行政開支後的淨企業價值約為48億加元。可供有擔保第一順位債權索償的總價值亦為48億加元，該部分債務總額為28億加元，回收率預期在90%-100%之間（估計95%）。可供無擔保債權索償的總價值為20億加元，無擔保高級債務及同順位債務總額為56億加元，回收率預期在30%-50%之間（估計35%）。所有債務金額均包括六個月的違約前利息。
編者評論：GFL評級調整背後的深層意義
這次S&P對GFL債券評級的調整，反映出市場對公司資產結構和債務優先權的重新評估。無擔保債券回收率的顯著提升，顯示投資者對該類債務風險的信心有所增強，因為抵押品的解除意味著債權人排名更靠前，能在違約時得到更多回收。
然而，2031年債券的評級下調則暗示該債券的風險水平實際上增加了，這是由於其不再享有擔保債務的優勢，與無擔保債券處於同一順位。這種變化可能會使部分投資者重新考慮持有該債券的風險回報比。
此外，模擬違約情景中提及的客戶流失與整合成本問題，突顯了GFL在擴張及收購戰略中面臨的營運挑戰。這提醒投資者，雖然評級調整提升了無擔保債券的回收預期，但公司的基本面風險仍然存在。
從策略角度看，投資者應該關注GFL如何處理收購後的整合問題，以及其現金流和利潤能否支持未來的債務償還。評級機構的調整提供了一個風險與回報重新平衡的視角，但最終投資決策仍需結合公司整體經營狀況與市場環境。
總結來說，GFL的評級變動是一個複雜信號，既反映出資產負債結構的變化，也警示了潛在的經營風險。對香港投資者而言，這種全球環保服務業的債務評級動態，值得密切跟蹤，尤其是在市場波動及行業競爭加劇的背景下。
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