Tether如何變身為加密貨幣的「中央銀行」？

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為何Tether的運作更像中央銀行而非穩定幣

曾經只是簡單的穩定幣發行商的Tether，現在模仿中央銀行的運作機制，擁有儲備、利潤和類似政策的決策。

關鍵要點

* Tether的資產負債表重度依賴國庫券和回購協議，持有1812億美元的儲備，對應1745億美元的負債，剩餘68億美元的盈餘。
* 高利率使這些儲備變成利潤，2025年迄今已產生超過100億美元的利息收入，這在典型的加密貨幣發行商中並不常見。
* 它通過凍結受制裁的錢包、調整支持的區塊鏈以及將高達15%的利潤分配給比特幣等方式行使類政策的杠杆。
* 將Tether與中央銀行相比是有局限的。Tether沒有公開的任務或後盾，依賴證明而非全面審計，並依賴私人對手方。

Tether現在看起來不再是一個簡單的穩定幣公司。它的資產負債表中充斥著短期的美國國庫券、反向回購、黃金甚至比特幣。它能夠大規模地鑄造和贖回美元，並在執法機構要求下凍結地址。

它最新的證明顯示，Tether擁有1812億美元的儲備，對應1745億美元的負債，剩餘68億美元的盈餘以及超過1740億美元的USDT在流通。隨著利率上升，這個重國庫的投資組合在2025年迄今已產生超過100億美元的利潤，這一數字更像是金融機構而非加密初創公司的表現。

因此，批評者和支持者都認為，Tether在某種程度上像是加密經濟中的私人美元鏈接中央銀行，儘管沒有主權任務或安全網。

像中央銀行一樣運作：這意味著什麼？

實際上，Tether做了四件類似中央銀行行為的事情。

首先，它根據需求發行和贖回貨幣。經過驗證的客戶可以通過匯入法幣鑄造新的USDT，並通過將USDT發回換取美元來贖回。這一主要市場的擴張或收縮供應，而二級市場的交易則在交易所進行。實際的資產負債表變化發生在這一鑄造和贖回的流程中。

其次，它像固定收益部門一樣管理儲備，大部分資產停放在短期的美國國庫券和回購協議中，還包括一些黃金和比特幣。重國庫的投資組合保持流動性，並為國庫券帶來穩定的需求。

第三，在高利率環境中，它獲得類似於貨幣發行的利潤。用戶持有無利息的代幣，而Tether則在國庫券上獲得利息，這導致截至2025年第三季度的利潤超過100億美元和68億美元的超額儲備。這一收入流使得“私人中央銀行”的比較更具共鳴。

最後，它使用類政策工具，例如可以在執法機構或制裁機構要求下凍結地址的合約功能。它還可以添加或移除區塊鏈，例如，為了管理操作風險而逐步關閉Omni、BCH-SLP、Kusama、EOS和Algorand。

雖然這不是主權貨幣政策，但它仍然代表著對數十億人使用的類美元資產的主動干預。

擴展類似中央銀行工具的政策杠杆

Tether現在以類似政策工具的方式干預自己的美元系統。

在合規方面，它可以凍結與制裁或執法行動相關的地址。它於2023年12月首次推出主動凍結錢包的政策，並在特定案例中使用，例如與受制裁的俄羅斯交易所Garantex相關的錢包。這些都是發行商層面的干預，立即影響誰可以在鏈上移動美元流動性。

在市場運作方面，Tether的儲備像短期固定收益投資組合一樣管理，重點放在美國國庫券和回購協議上。這一結構使得鑄造和贖回活動能夠與高流動性資產相一致，並在賺取利息的同時保持靈活性。

在Tether最新的證明中，這一組合幫助產生了數十億美元的利潤和可觀的超額儲備緩衝。這些機制類似於開放市場風格的管理，儘管Tether仍然是一家私人發行商，而不是中央銀行。

Tether還定義了自己的運營範圍。它增加和退役區塊鏈，以將活動集中在使用和基礎設施最強的地方，停止在Omni、BCH-SLP、Kusama、EOS和Algorand等舊有網絡上鑄造，同時在過渡期間繼續贖回。

此外，它通過將高達15%的實現運營利潤分配給比特幣來多樣化儲備，這一政策於2023年引入，代表著另一項發行商層面的決策，對系統產生影響。

從穩定幣發行商到基礎設施參與者

在過去18個月中，Tether已經從一個單一代幣公司轉變為更廣泛的金融基礎設施集團。

在2024年4月，它重新組織為四個運營部門：Tether Finance、Tether Data、Tether Power和Tether Edu。這些部門管理Tether的數字資產服務、數據和人工智慧業務（如Holepunch和Northern Data）、能源項目和教育計劃。這一重組正式化了一項超越發行USDT的戰略。

在能源方面，Tether已向薩爾瓦多的火山能源項目投資，這是一個241兆瓦的風能和太陽能電站，旨在為全球最大的比特幣挖礦操作之一提供電力。該項目直接支持支付和結算的正常運行。該公司還終止了對幾個舊有區塊鏈的支持，以將流動性集中在工具和需求最強的地方，這是一項對生態系統產生影響的網絡運營決策。

為了直接進入美國市場，Tether宣布計劃推出由Anchorage Digital Bank根據國內規則發行的美國合規美元代幣USAT，與其現有的離岸USDT並行。如果如描述所示推出，USAT將為Tether提供一個合規的內陸平台，而USDT將繼續服務全球市場。

為何這個類比會破裂

重要的是，Tether並不是主權貨幣當局。

它不設置利率、充當最後貸款人或在公開任務下運作。它的透明度仍然依賴於季度證明，而非全面審計，儘管公司表示已與四大會計師事務所討論審計其儲備的事宜。

這一證明與審計之間的差距是批評者拒絕“中央銀行”標籤的原因之一。

還有資產負債表的擔憂。Tether曾在某些時期維持有擔保貸款的投資組合，儘管之前表示會減少這種風險。這一資產類別受到關注，因為條款和對手方的情況至關重要。更廣泛地說，該公司依賴於私人銀行、保管和回購對手方，而不是主權後盾，這意味著信心和市場基礎設施仍然在其直接控制之外。

最後，Tether的一些最類政策行動主要是合規措施，例如主動凍結受制裁機構列出的地址。

在更大背景下Tether的地位

最終，Tether看起來不再像典型的穩定幣發行商，而更像是加密貨幣的私人美元計價中央銀行。它通過大規模的鑄造和贖回來擴大和收縮供應，持有短期的國庫券和回購協議，賺取數十億美元的利息收入，並在需要時進行合規行動。

然而，這一類比僅僅到此為止。它沒有公開的任務或後盾，透明度仍然依賴於證明，其類政策行動主要集中在合規而非宏觀管理。

關注儲備組成、利潤、贖回、審計進展，以及在美國，USAT計劃與Anchorage的進展，因為這是故事將繼續類似中央銀行或開始分歧的地方。