高盛調低Partners Group評級 投資風險擴大警號

高盛調低Partners Group評級至「中性」 指2025年盈利及估值存風險

高盛近日將私募股權公司Partners Group（SIX: PGHN）的投資評級，由「買入」降至「中性」，主要因擔憂該公司2025年的盈利風險及估值問題。

該股在美東時間早上5點（格林威治標準時間9點）下跌3.4%。市場對2025年表現費用的共識預測，今年以來已下調約25%，不過高盛警告未來或需進一步調整。

分析師指出，交易完成延誤是關鍵問題之一，包括與Techem銷售停滯相關的約3,500萬瑞士法郎的2025年調整。這有可能令Partners Group 2025年的股息派發率超過100%，對其股息增長的可持續性構成挑戰。

此外，管理費增長亦面臨壓力。公司約45%的管理資產及費用以美元計價，近期美元兌瑞郎走弱，令收入受影響。高盛認為市場共識模型低估了這一匯率影響。

私人財富流入方面亦呈放緩趨勢，該部分約佔管理費的三分之一。美國的Master Evergreen基金於2025年第一季度出現創紀錄的贖回，且預期第二季度贖回將進一步增加。隨著新競爭者擴展私募股權及多元化私募市場產品，私人財富市場的競爭日益激烈。

Partners Group重申2025年總資金流入目標為220億至270億美元，但管理層表示實際結果可能偏向目標下限。高盛預測為230億美元，低於市場共識的240億美元。

估值問題仍是投資者關注焦點。Partners Group在隱含費用相關盈利倍數上，較歐洲同行存在溢價。高盛預計2024年至2027年費用相關盈利（FRE）年複合增長率為7%，低於歐洲同行平均8%，更遠低於美國同行的17%。這一較低的增長預期合理化了該公司相較美國同行的估值折讓，儘管在歐洲市場仍存在溢價。

自2022年4月被納入高盛買入名單以來，Partners Group股價已下跌8.6%，同期FTSE世界歐洲指數則上升10.4%。這反映了募資能力減弱、FRE增長放緩以及整個行業表現費用面臨的挑戰。

高盛將2025年管理費預測下調1%，淨利潤預測平均調低2%。12個月目標價由1,250瑞士法郎調降至1,150瑞士法郎，基於較低的目標倍數及修訂後的增長預期。

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評論與啟示：

高盛對Partners Group的評級調整，反映出私募股權行業正面臨多重壓力，包括交易延遲、貨幣波動及競爭加劇等因素。特別是管理費和表現費的雙重挑戰，揭示了私募股權公司盈利模式的脆弱性，尤其在全球經濟不確定性增加的背景下更為明顯。

匯率風險的影響被高盛特別強調，這提醒投資者私募股權公司在全球多元化布局中，如何管理貨幣風險成為盈利穩定的關鍵。美元疲軟對以美元計價資產的收入帶來壓力，反映出匯率波動對資產管理行業的深遠影響。

此外，私人財富市場的競爭加劇，意味著傳統私募股權公司需加快創新步伐，拓展多元化產品線，否則將面臨市場份額被新進者侵蝕的風險。這點對於香港及亞洲市場的私募行業同樣具警示意義。

最後，估值問題凸顯了投資者對增長前景的疑慮。與美國同行相比，Partners Group的增長明顯放緩，這或促使資本流向更具增長潛力的市場和公司。對於投資者而言，需更謹慎評估私募股權公司未來幾年的盈利可持續性及估值合理性。

總括而言，這次降評不僅是對Partners Group個別公司的警告，更反映出私募股權行業當前面臨的結構性挑戰。投資者和管理層均應重視行業變化，調整策略以應對未來的不確定性。

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