摩根大通下調雅詩蘭黛評級兼展望負面

穆迪下調雅詩蘭黛信用評級，反映復甦進度遲緩

穆迪信貸評級機構近日將雅詩蘭黛公司（The Estee Lauder Companies Inc，紐約證交所代碼：EL）的發行人及高級無擔保債券評級由A2降至A3，同時將其高級無擔保債券的備用評級由(P)A2調整至(P)A3，商業票據評級由P-1下調至P-2，並給予負面展望。

穆迪指出，雅詩蘭黛信用評級被下調，主要因為公司目前的信用指標復甦比預期緩慢。這種情況部分源於亞洲旅遊零售市場疲軟，擴大了其利潤恢復與增長計劃（Profit Recovery and Growth Program，PRGP）的規模，以及關稅和全球經濟挑戰帶來的不確定性。這些因素均延遲了自2024年11月上次降級時穆迪預期的信用指標復甦時間。此外，評級調降也反映出公司利潤過度集中於護膚品市場的風險。

穆迪給予負面展望，是因為目前尚不清楚利潤改善的具體時間點，這主要受宏觀經濟和貿易環境的不確定性影響，以及公司推行成長和利潤率轉型計劃的執行風險。

截至2025年3月，雅詩蘭黛的總債務與息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）之比達4.4倍，對於其評級來說屬於較高水平。穆迪預計隨著PRGP節省成效逐步顯現，這一槓桿比率將有所下降。不過，由於重組措施將持續至2026財年，預期顯著的利潤和槓桿率改善將延後至2027財年。公司考慮現金儲備後的淨槓桿率較為溫和，約為3.23倍。

儘管評級下調，穆迪仍認為雅詩蘭黛在高端美容市場擁有強大的全球市場地位，並受惠於一系列知名品牌組合。穆迪相信，憑藉強勢品牌、渠道和營銷策略的革新、成本節約及增長計劃，以及持續投資產品研發，雅詩蘭黛將有望在未來實現營收、利潤、現金流及槓桿率的改善。預計其利潤率將於2026財年開始提升，主要來自PRGP帶來的成本節省。

雅詩蘭黛計劃裁員5,800至7,000人，其中約三分之一將於2025財年結束前完成，顯示公司重大重組行動將延續至2026年。這些重組行動的推行存在一定風險，且需要時間，期間槓桿率將維持在較高水平，直至業績見到改善。

截至2025年3月31日，雅詩蘭黛持有26億美元現金，另有25億美元未動用的循環信貸額度及10億美元未動用的364天貸款設施，流動性充裕。公司已暫停股票回購並下調股息，以配合當前較低的盈利水平。穆迪預計未來12至18個月，雅詩蘭黛將產生約2.5億至3.5億美元的自由現金流。

在環境、社會及管治（ESG）方面，穆迪將雅詩蘭黛的信用影響評分定為CIS-2，表明ESG因素對其評級影響有限。公司面臨的主要環境風險來自原材料採購及製造過程與包裝所產生的廢物和污染；社會風險則涉及持續適應消費者偏好變化及管理複雜的全球供應鏈。

若雅詩蘭黛能保持其強大的全球美容品牌地位，持續穩健的盈利及自由現金流，並成功推動成長及利潤率提升計劃，同時實現利潤地域和品類的更均衡分布以減少營運波動，則其評級有望獲得提升。具體條件還包括持續維持較高的息稅折舊攤銷前利潤率（EBITA）、債務與EBITDA比率保持在3.0倍以下，以及承諾採取保守的財務政策。

相反，若公司無法穩定和提升營運利潤及自由現金流，原因可能包括競爭壓力導致市場份額下降、消費者行為轉變、價格下跌、成本上升或PRGP計劃未達預期效益，則評級可能進一步下調。此外，若無法實現債務與EBITDA比率降至3.5倍以下，或採取更激進的財務政策（如大規模股票回購或負債融資收購），評級亦面臨下行風險。

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評論與分析：

雅詩蘭黛此次被穆迪下調評級，凸顯出全球高端美容市場正面臨多重挑戰，尤其是亞洲旅遊零售市場疲軟和全球經濟不確定性，對企業的盈利及財務狀況造成壓力。雖然公司擁有強大的品牌組合和市場地位，但過度依賴護膚品市場的利潤集中，也暴露出業務結構的脆弱性。

重組和成本控制固然是企業應對逆境的必經之路，但這類措施通常會帶來短期的執行風險和業績波動，且需要時間才能見效。雅詩蘭黛的槓桿率偏高，也反映了其財務彈性受限，未來若全球經濟環境惡化，企業可能需面對更大壓力。

值得注意的是，雅詩蘭黛暫停回購股票和下調股息，顯示管理層在財務政策上趨於謹慎，這有助於維持流動性和信用狀況，但同時也可能對投資者信心產生一定影響。

從長遠來看，雅詩蘭黛能否成功調整產品組合、擴大非護膚品類別的利潤來源，以及適應消費者偏好變化，將是其恢復增長和信用評級提升的關鍵。此外，全球經濟及貿易環境的穩定性亦是決定其未來表現的重要外部因素。

總結來說，雅詩蘭黛正處於一個轉型期，面對內外挑戰需謹慎應對。投資者應密切關注其重組進展、財務槓桿變化及市場環境的變動，才能更好評估其未來發展潛力和風險。

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